零售行业2005年4季度报告（PDF 15）

投资要点
􀂄 基于对宏观回落传导到消费终端，前期零售行业投资机会得到大幅认可，
以及整个板块的平均对价水平可能较低等因素，我们下调行业评级。
􀂄 我们再次重申连锁百货业态的长期投资价值。
􀃊 国际资本市场对百货和超市龙头企业的投资认可大致经历了四个阶
段：
I、百货稳定增长且快于超市启动
II、超市快速增长百货稳定增长
III、超市快速增长，百货开始分化
IV、超市分化，百货衰退
􀃊 我们认为本土的业态投资可以稍做借鉴：百货还有极长的投资期，超
市还处于尚未开始分化的投资期。
􀂄 我们重申自上而下甄选连锁百货企业，并自下而上进行管理绩效验证。
􀃊 自上而下甄选：蛋糕在变大，奶油在集中。我们选取了大商和银座的
案例进行了蛋糕和奶油的案例跟踪。
􀃊 自下而上验证：1、战略稳定；2、管理高效（三个盈利能力指标验
证）。
􀂄 我们认为行政手段“捏合”是中国政府面临外资大举进入的短期最有效手
段，我们长线看好百联集团，并从基本面看好其窗口上市公司百联股份，
以及基本面优良的友谊股份，并提出从百联集团的战略和利益出发去定位
其关联方的投资价值。
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