工商银行投资价值分析报告200610（PDF 31）

基本结论
􀂄 由于工商银行规模庞大，公司拥有的优势也反映它劣势的一面。它拥有广
泛的物理网点，在开展各项业务具有便利，但其地域分布的低效也降低了
公司的效率；它拥有零售存款的最大市场占有率，但零售存款并没有为其
提供低成本资金，零售存款成本高于同业；它在经济发达地区的贷款市场
占有率最高，但在经济发达地区的贷款集中度却较低；它的中间业务收入
占行业的比重最高，增长水平在大行中较为突出，但其收入结构并非最
优；它的规模最大，网点繁多，管理半径大于同业，但得益于规模经济它
的成本收入比却为同业最低。
􀂄 与同业相比，公司在盈利能力、资产质量、业务的地域分布等方面表现平
平；公司在中间业务以及低成本运营方面具有比较优势。我们认为公司未
来三年公司的业绩增长维持在17%的增长速度。中间业务的发展，改善营
业网点低效降低运营成本将是公司业绩增长超出我们预期的内在驱动力；
税制改革将是公司业绩增长超出我们预期的外在驱动力。
􀂄 按照ROE/COE 模型，我们给出公司的目标价格为3.61 元，相当于公司
06 年2.36xpb，07 年的2.1xpb，基于公司13％的长期ROE 以及4%的
永续增长率的假设
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